O estoque de títulos incentivados mais que dobrou desde 2022 e chegou a R$ 2,3 trilhões, enquanto a renúncia fiscal é estimada em cerca de R$ 50 bilhões por ano. A possível tributação de LCIs, LCAs e debêntures de infraestrutura é tratada pelo mercado como provável no próximo governo, independentemente de quem for eleito.
A Leto Capital, antiga JGP Crédito, afirma que o Brasil não deveria eliminar esses instrumentos, mas direcionar o benefício a empresas e projetos capazes de gerar impacto econômico e social. A avaliação está em uma carta publicada pela gestora após uma análise de programas semelhantes em outros países.
Falta de avaliação sobre os efeitos
O governo brasileiro nunca mediu os impactos das isenções, segundo a Leto. A gestora também afirma que há poucos estudos acadêmicos sobre o tema. Dois trabalhos voltados às debêntures de infraestrutura chegaram a conclusões diferentes: um, produzido por economistas do BNDES, apontou que apenas parte do custo para o Tesouro se transforma efetivamente em redução dos juros dos financiamentos. O outro, de Filipe Brand, do Ministério da Infraestrutura, concluiu que os benefícios são apropriados pelos emissores.
As debêntures de infraestrutura representam 28% dos títulos incentivados. Entre os papéis isentos, são os que têm mais restrições: precisam ser de longo prazo e dependem de portarias específicas para cada projeto financiado.
A maior parte do mercado é formada por papéis emitidos por bancos. A Leto calcula que 76% do saldo de LCIs, LCAs e LIGs esteja concentrado nos cinco maiores bancos. Para a gestora, a concentração tende a dificultar que os benefícios cheguem aos tomadores de crédito ou consumidores.
Nas debêntures de infraestrutura, as grandes empresas também aparecem como as principais beneficiárias. A Leto afirma que esses grupos já têm vantagem sobre companhias menores por conseguirem oferecer garantias corporativas durante as fases pre-completion dos projetos. Com a incorporação do subsídio ao custo de captação, tornam-se praticamente imbatíveis nas disputas por concessões, na avaliação da gestora.
Modelos adotados no exterior
A análise cita os municipal bonds dos EUA, cujos juros são excluídos da base do imposto de renda federal do investidor desde 1913, desde que os recursos sejam destinados a finalidades específicas.
Também são mencionadas as BDCs, veículos listados em Bolsa que captam recursos de investidores individuais para financiar pequenas e médias empresas nos EUA. Esses veículos são isentos de imposto quando distribuem ao menos 90% do resultado, mas os investidores pagam tributos.
No Reino Unido, há abatimento de imposto de renda e isenção sobre ganho de capital para quem financia empresas jovens, pequenas, de capital fechado e consideradas de risco genuíno, com intenção de crescer.
A Leto afirma que muitos programas internacionais procuram ampliar o acesso de empresas menores ao capital, sem se limitar a setores previamente definidos. Esses modelos também passam por revisões periódicas, com ajustes conforme os impactos observados. Em julho, o FMI recomendou a revisão de incentivos no Brasil por beneficiarem principalmente grandes corporações e distorcerem a precificação de risco, enquanto as evidências sobre o efeito no investimento produtivo são limitadas.
